Kredi notu, bir ülkenin borcunu geri ödeme kapasitesini ölçer. Ülkelerin isteği üzerine,  kredi derecelendirme kuruluşları tarafından yapılabilir. Sözkonusu değerlendirme ülkedeki ekonomik ve politik ortamın bir analizini sunar. İyi bir kredi notu ülkelerin uluslararası yatırım fonlarına daha ucuz ve kolay ulaşımını sağlar.

Kredi derecelendirme kuruluşlarının değerlendirmeleri subjektif değerlendirmeler olup politik faktörlerden etkilenebilir. Bununla birlikte, sözkonusu kuruluşlar itibarlarını korumak ve piyasa paylarını kaybetmemek için tarafsız ve isabetli notlandırmalar yapmayı tercih ederler. Yanlı ve yanıltıcı rehberlik yapmaları durumunda müşteri kaybedip zarar edecekleri için, kar amacı güden bu kuruluşların birincil hedefinin sağlıklı ve objektif yatırım tavsiyesi vermek olduğunu söyleyebiliriz. Yapılmış bir değerlendirmeden sonra rutin aralıklarla kredi notları tekrar gözden geçirilir ve gerekli düzeltmeler yapılır. 

Kredi derecelendirme kuruluşları notlandırma yaparken birbirlerine benzer metodlar kullanırlar. Esas olarak bir ülkedeki iş yapma kolaylığı, piyasa dinamikleri, büyüme potansiyeli ve finansal riskleri değerlendirmek sureti ile borcu geri ödeme kapasitesi hakkında fikir beyan ederler. Farklı kuruluşların not skalaları farklılık gösterebilir.

Aşağıdaki şekil, Türkiye’nin üç büyük kredi derecelendirme kuruluşundan almış olduğu kredi notlarını göstermektedir.

Görsel bir karşılaştırma yapabilmek amacıyla her bir kuruluşun verdiği en yüksek 16 nota sayısal değerler verilmiş, en yüksek not için (AAA) 16 puan verilirken her kademede birer puan düşecek şekilde 16. not için (Moody’s için B3, diğer kuruluşlar için B-)  1 puan verilmiştir. Bu şekilde elde edilen değerler 2009 sonrası dönem için gösterilmiştir.

Şekilde 7 numara “yatırım yapılabilir” seviyesi için alt eşik değerini göstermektedir. Kredi derecelendirme kuruluşları birbirlerinden bağımsız çalışıyor olsalar da verdikleri notlar birbirine oldukça benzer bir patika izlemektedir. Üç kuruluş da 2013 yılında Türkiye’nin kredi notunu yakın tarihteki en yüksek seviyeye yükseltirken Fitch ve Moody’s için bu seviye yatırım yapılabilir seviyesine karşılık gelmektedir.

Kredi derecelendirme kuruluşları neden 2013 öncesine kademeli olarak Türkiye’nin notunu yükselttiler? Ve neden 2016 sonrasında hızla verdikleri notları geri aldılar? Yazılan kredi değerlendirme raporlarına biraz daha detaylı baktığımızda not yükseltme için öne sürülen gerekçelerle not indirimi için ortaya koyulan gerekçeler arasında şaşırtıcı bir benzerlik  görüyoruz.  Yani dış borç, kurumsal bağımsızlık, yapısal reformalar ve bütçe disiplini gibi faktörlerde iyileşme olduğuna notumuz yükselirken bu faktörlerde kötüleşme olduğunda notumuz düşüyor.  

Her üç kuruluşun da aynı anda aynı faktörlerin altını çizmesi bağımsız şirketlerin ortak bir objektifte buluştuğuna işaret ediyor.  İlave olarak notumuzu belirleyen gerekçeler konusundaki uyum ve şeffaflık da dikkate değer.  O halde masaya konulan bu gerekçelere daha dikkatle bakmakta yarar var.

2016 sonrasında ne oldu?

2016 sonrası dönem Türkiye’nin yarı sürdürülebilir bir büyüme patikasından daha da uzaklaştığı ve potansiyel üretim kapasitesini aşma pahasına talep ağırlıklı büyümeye yüklendiği bir dönem oldu. Bu dönemde enflasyon iki haneli seviyelere yerleşirken üretkenlik artışı durmuş, işsizlik yüzde 12’li seviyelere sabitlenmiş, dış borç GSYH’ya oranla yüzde 47’lerden yüzde 62’lere yükselmişti. Bu dönem Merkez Bankası üzerindeki baskıların daha görülür hale geldiği, Merkez Bankası kredibilitesinin zayıfladığı bir dönem oldu. Başkanlık sistemine geçilmesi ile beraber kurumsal bağımsızlık daha da zayıflarken büyüme potansiyeline yönelik endişeler de arttı.

‘Koç Üniversitesi’nden öğrencim ile Nazım Can Tilkici, kredi derecelendirme kuruluşlarının raporlarını masaya yatırdık. Üç büyük şirketin yaptığı değerlendirmelerde Merkez Bankası kredibilitesi ve bağımsızlığına yapılan referansların sayısını inceledik. Bu rakamlara bakarak sözkonusu kuruluşların endişelerinde zaman içerisinde ne tür bir değişiklik olduğunu tespit etmek mümkün.

Aşağıdaki şekil 2009 sonrası dönemde üç büyük kredi derecelendirme kuruluşunun Merkez Bankası bağımsızlığı ve kredibilitesine yaptıkları atıf sayısını gösteriyor. Eğer herhangi bir yılda not değişikliği yapılmadıysa ya da yapılsa bile Merkez Bankası bağımsızlığı ya da kredibilitesine değinilmediyse ilgili yıl için 0 değeri var:

2016 sonrası dönemde Merkez Bankası’na dair endişelerin belirgin biçimde arttığını görüyoruz. 2017 yılı bir istisna teşkil ediyor. Bu senede gelen not indirimlerinde darbe girişimi sonrası politik risklerin ön planda olduğunu ve Merkez Bankası bağımsızlığının gölgede kaldığını gözlemliyoruz. 2017 sonrası dönemde ise bir kez daha Merkez Bankası bağımsızlığına dair endişelerin dillendirildiği ve not indirimleri için öne sürülen gerekçelerden biri olduğunu görüyoruz.

Merkez bankası bağımsızlığı neden önemli?

Makroekonomik istikrarın temel taşlarından bir tanesi fiyat istikrarı. Türkiye gibi dış borcu yüksek bir ülkede fiyat istikrarı ve finansal istikrar el ele gidiyor. Çünkü sermaye girişlerini belirleyen temel faktörlerden birisi fiyat istikrarı.

Fiyat istikrarını sağlamanın yolu ise bağımsız ve güvenilir bir Merkez Bankasından geçiyor. Cem Çakmaklı ile yapmış olduğumuz çalışmada TCMB’nin uzun vadeli faizleri kontrol edebilme gücünün 2006 sonrası dönemde giderek azaldığını tespit ettik. Bu nedenle kredi derecelendirme kuruluşlarının 2016 sonrası dönemde Türkiye’nin notunu düşürüp Merkez Bankası’nın azalan kredibilite ve bağımsızlığına vurgu yapması beni şaşırtmıyor. Zira sözkonusu dönem Merkez bankası kredbilitesindeki zayıflamaya paralel olarak kurumsal bağımsızlığın genel olarak zayıfladığı, liyakattan uzaklaşıldığı dolayısı ile Türkiye’nin borç çevirme konusunda risklerinin arttığı bir dönem olarak karşımıza çıkıyor.