Geçen yıl bu zamanlarda BBC Türkçe için kaleme aldığım yazıda, "Kasım ayında değişen ekonomi ekibinin şimdiye kadar verdikleri sinyaller bu zamana kadar yapılan hataların farkında olunduğu izlenimi veriyor. Yeni ekip, enflasyon hedeflemesinin bundan sonraki dönemde politika önceliği olacağını ve hukuk üstünlüğünü vurgulayarak uzun süredir duymaya hasret kaldığımız mesajları veriyor" demiş ve eklemişim:

"Hükümetten en üst düzeyde verilen mesaj da enflasyonun düşmesi gerektiği şeklinde. Ama enflasyonla nasıl mücadele edileceği konusunda hemfikir miyiz? İşte 2021 yılına girerken en büyük bilinmezlik ve risk unsurlarından birisi bu. Enflasyonu düşürmek için faizler artırılacak mı yoksa azaltılacak mı?"

Bu soruyu sorma nedenim 2021 yılına kadar Tükriye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) ve hükümet kanadının enflasyonla mücadele konusunda farklı sinyaller vermesiydi.

Hükümet ve TCMB bir ağızdan enflasyon düşmeli deseler de enflasyonun nasıl düşeceği konusunda telaffuz edilmeyen önemli bir fikir ayrılığı vardı.

Hükümet yıllardır enflasyonu düşürmek için faizlerin de düşmesi gerektiğini savunurken, TCMB ortodoks görüşten ayrılmamış ve enflasyonun sıkı para politikası ile düşürüleceğini en azından kağıt üzerinde vurgulamıştı.

Aralık 2020'de sorduğum soruyu takiben, dönemin TCMB Başkanı Naci Ağbal faizleri 400 puan daha artırdı ancak Mart ayındaki son faiz artırımı sonrası görevden alındı ve yerine Şahap Kavcıoğlu getirildi.

Belirsizlik 2022'ye dair öngörüde bulunmayı zorlaştırıyor

Eylül 2021 itibarıyla "Enflasyonu düşürmek için faizler artırılacak mı yoksa azaltılacak mı?" sorusunun cevabı artık daha net.

Yeni Ekonomik Program (YEM), hükümet tarafından uzunca bir süredir dile getirilen "enflasyonu düşürmek için faizlerin de düşmesi gerekir" görüşünün artık Merkez Bankası tarafından da benimsendiği bir çerçeve sunuyor.

27 Aralık tarihinde Başkan Kavcıoğlu'nun kur korumalı mevduata ilişkin "Bir taşla beş kuş vuracağız: Kur dengelenecek, enflasyon düşecek, dolarizasyon engellenecek, Merkez Bankası rezervi artacak ve faiz düşecek" ifadesi, düşük faiz politikasına devam ederken enflasyonun da düşeceğine olan inancın altını çiziyor.

2022'ye girerken ekonomi politikası konusunda önümüze koyulan yol haritası belki hiç olmadığı kadar net. Bu durumda ekonomik öngörüler konusunda da aynı netlikte olmamız gerekmez mi? Hem evet hem hayır. Yaşadığımız gelişmeler temel iktisadi prensipleri doğruluyor.

O konuda bir sürpriz yok. Ancak iktisadi prensiplerin ima ettiği nihai nokta ile karar alıcıların ulaşmak istedikleri nokta birbirinden uzaklaştıkça YEM ile ilan edilen yol haritasından sapmalar olmaya başlıyor. İşte bu belirsizlik 2022'ye dair öngörüde bulunmayı zorlaştırıyor.

2021'den neler öğrendik?

Gerek 2020, gerekse 2021 yıllarında politika faizi ile piyasa faizinin aynı şey olmadığını tecrübe ederek öğrendik. Merkez Bankası'nın politika faizini kontrol edebildiğini, bu faizin ancak güvenle birleşirse piyasa faizini arzu edilen yönde değiştirebileceğini gördük.

Doğru zamanda gelen faiz artırımının piyasa faizlerini düşürdüğünü ( Kasım 2020 - Mart 2021 dönemi), yanlış zamanda gelen faiz indiriminin ise piyasa faizlerini artırdığını gördük (Eylül 2021 - Aralık 2021 dönemi). Bu yaşananlar temel iktisadi prensiplerin bir sonucu olup tecrübe etmeden de görebildiğimiz gelişmelerdi.2021 yılından almamız gereken bir diğer önemli ders, ortodoks iktisat prensiplerinin terkedilmesinin riskli sonuçları olduğu idi. Bilim, gelişmelere ve yeni argümanlara açıktır. Ancak bu argümanların kapsamlı ve ikna edici analizlerle desteklenmesi gerekir.

YEM'in çatısını oluşturan "düşük faiz -> zayıf TL -> cari fazla -> döviz birikimi -> kurun dengelenmesi -> enflasyonun düşmesi" argümanının test edilmemiş yan etkilerinin bir kısmını kısa bir süre zarfında gözlemledik. 2022'de gözlemleyebileceğimiz diğer olası risk ve kırılganlıklar ise şöyle:

1) Faiz düştüğü zaman yerli para biriminin zayıflaması, bu suretle cari dengenin iyileşmesi iktisat prensipleri ile tutarlı. Zayıf TL, ihraç ettiğimiz ürünlerin fiyatını düşürürken, ithal ettiğimiz ürünlerin fiyatını yükseltiyor. Ancak bu mekanizmayı sonuna kadar kullanıp cari dengeyi kalıcı bir cari fazlaya dönüştürmek için yerli halkın alım gücünü kısmak ve ithal ürünleri satın alınamayacak kadar pahalı yapmak gerekiyor ki bu durum beraberinde bir refah kaybı getirecektir.

YEM, bu politikanın yapısal bir dönüşümü tetikleyip üretim kapasitemizi artıracağı ve kalıcı bir kalkınma hamlesi olacağını not ediyor. Ancak bu uzun soluklu argümanın toplum tarafından ne kadar kabul göreceği tartışılır.

2) YEM'in başlangıç noktası olan "rekabetçi kur" beraberinde ciddi riskler barındırıyor. TL'nin hızla değer kaybetmesi bir yandan döviz borcu olan şirketlerin borç yükünü artırırken diğer taraftan bankacılık sisteminin döviz cinsi kredilerinin değerini hızla artırarak sermaye yeterlilik oranlarını düşürüp kredi genişlemesinin önünü tıkıyor. Vatandaşın alım gücü hızla azalırken, artan belirsizlik yatırım ve üretim kararlarını sekteye uğratıyor.

Kurdaki oynaklığın getirdiği ekonomik hasar ciddi bir tehdide dönüşünce 2021'in son haftalarında geri adım atılarak kura karşı korumalı mevduat (KKM) enstrümanı devreye sokuldu. KKM vasıtasıyla döviz tevdiat hesaplarında bir çözülme başlaması için, yolun bundan sonrasında kurun mevduat faizinden daha az değer kazanacağına dair yaygın bir inanç gerekiyor.

Lakin mevduat faizi enflasyonun ciddi bir şekilde altında olduğu için bu inancı destekleyecek iktisadi zemin henüz oluşmuş değil. Kaldı ki KKM'nin başarılı olup kurda değer kaybının durması durumunda da bu sefer "rekabetçi kur" üzerine inşa edilen YEM nasıl cari fazla hedefine ulaşacak o da ayrı bir soru işareti.

3) YEM'e göre faiz düştüğü zaman cari dengenin iyileşmesi, bu şekilde yabancı sermaye ihtiyacının azalarak kurun ve dolayısıyla enflasyonun kontrol altına alınması planlanıyor. Burada iki sorun var. Enflasyonu kontrol altına almak için geliştirilen mekanizma önce TL'ye değer kaybettirerek enflasyonu daha çok tetiklerken sonrasında TL'nin değer kazanıp enflasyonun düşmesini öngörüyor.

Enflasyonist beklentiler bir kere tetiklendikten sonra aşağı çekebilmek çok zor. Bunu bir kenara koyalım. En iyi ihtimalle, kurdan geçişkenliği sonlandırıp arz kanalından gelen enflasyonu tamamen ortadan kaldırsak bile düşük faizin belki 10 farklı kanaldan da enflasyonu tetiklediğini unutmamak lazım. Bu durumda arz kanalı ile düşecek olan enflasyon, düşük faizle tetiklenecek talep enflasyonunu ve yapışkanlık etkisini nasıl bertaraf edecek?

Ucuz faiz ile desteklenen krediler, kurdan gelecek gecikmeli etkiler ve ücret zamları ile 2022'nin ilk çeyreğinde enflasyonist baskılar daha da artacaktır. 2021'de olduğu gibi 2022'de de enflasyonun en önemli kırılganlığımız olduğunu düşünüyorum. Artan enflasyona karşı faizleri düşüreceği sinyali veren TCMB ve faizleri artıracağı sinyali veren Amerikan Merkez Bankası (Fed) bu endişelerimi daha da güçlendiriyor.

Cari açık düşmeli, ama nasıl?

Bir an için YEM'deki nihai hedefin enflasyondan ziyade sadece cari açığımızı düşürmek olduğunu düşünelim. Cari açığın makul seviyelere inmesi gerekliliği konusunda iktisat camiası hemfikir. Ancak bunun yolu para politikası ile faiz düşürmek değil maliye politikası ile sanayileşmenin teşvik edilmesidir.

İktisat yazını, enflasyon sorunu olan ve aynı zamanda cari açık problemi olan bizim gibi gelişmekte olan ülkelere "Enflasyonu bir kenara bırakın, faizi düşük tutun" tavsiyesinde bulunmuyor. Tavsiye edilen, enflasyonu düşürmek için gerekli olan yüksek faizin sermaye girişlerini tetiklememesi için makroihtiyati tedbirler ya da sermaye girişini azaltacak tedbirler kullanılmasıdır.

Yeni bir yıl bütün bu risklere rağmen beraberinde umut ve enerji de getiriyor. 2022 yılında dileğim, burada altını çizmeye çalıştığım risklerin karar vericilerimiz tarafından kapsamlı bir şekilde değerlendirilmesi ve etkin çözümlerle bertaraf edilmesidir. Aşının tüm dünyaya eriştiği, pandeminin ve ekonomik zorlukların geride kaldığı, bilimin ışığının bize yön verdiği bir yıl olmasını dilerim.